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Mittwoch, 14 August 2013 09:03

Magazin: Unternehmensbewertung in Krise und Insolvenz

Nirgendwo sonst wird der Unterschied zwischen Wert und Preis offensichtlicher als in der Insolvenz. Dies bietet den Käufern von Unternehmen aus der Insolvenz die Gelegenheit, ein "Schnäppchen" zu machen.   Preis ist, was man bezahlt – Wert ist, was man bekommt. Dieses berühmte Zitat wird Warren Buffet, dem wohl bekanntesten Investor, in den Mund gelegt. Der objektivierte Wert eines Unternehmens ist demnach ein typisierter und intersubjektiv nachprüfbarer Wert, der sich aus dem künftigen Erfolg des Unternehmens ableitet.

Bei der Bewertung ist auf die Perspektive eines inländischen, unbeschränkt steuerpflichtigen Anteilseigners abzustellen, der das Unternehmen in unverändertem Konzept fortführt. Demgegenüber ist der subjektive Unternehmenswert derjenige Wert, den ein Käufer gerade noch zu bezahlen bereit ist bzw. zu dem ein Verkäufer gerade noch bereit ist, das Unternehmen zu verkaufen. Das heißt, der objektivierte und der subjektive Unternehmenswert können erheblich voneinander abweichen: Stellen Sie sich vor, Sie betreiben ein Unternehmen auf 2 Grundstücken, die durch ein 3. Grundstück getrennt sind. Der Eigentümer des Grundstücks in der Mitte beabsichtigt, sein Grundstück zu verkaufen. Sie benötigen das Grundstück für eine Erweiterung Ihres Unternehmens. Der subjektive Wert des Grundstücks wird hier höher sein als der objektivierte Wert, da Sie durch den Kauf des Grundstücks in der Mitte erhebliche Synergien haben, für die Sie bereit sind, einen Extrapreis zu bezahlen.

Der Preis eines Unternehmens ist das Ergebnis von Verhandlungen und durch die jeweilige Verhandlungsposition des Verhandlungspartners bestimmt.

Wenn man diese Grundsätze auf ein insolventes Unternehmen überträgt, zeigt sich, dass ein objektivierter Wert eines Unternehmens nur schwer zu ermitteln ist. Bereits die Annahme der unveränderten Fortführung des Unternehmenskonzepts dürfte praktisch unmöglich sein, da das Unternehmen mit Durchführung des bestehenden Unternehmenskonzepts gerade insolvent wurde. Aber auch die subjektiven Werte sind nur schwer zu greifen: Der Käufer kann für sich zwar überlegen, welche zukünftigen Erträgen er mit dem Unternehmen erwirtschaften kann. Diese Überlegungen wird er aber dem Insolvenzverwalter als seinem Verhandlungspartner nicht offenbaren.

Der Insolvenzverwalter wiederum hat als Preisuntergrenze in aller Regel den sog. Liquidationswert, den Zerschlagungswert. Unter diesem Wert wird er das Unternehmen nicht veräußern, weil für die Insolvenzmasse andernfalls die Versteigerung des Unternehmensvermögens die günstigere Alternative wäre. Ein darüber liegender Wert wird der Insolvenzverwalter dann realisieren, wenn er das Unternehmen – zumindest vorläufig – fortführen kann, wenn also so viel Liquidität in der Masse vorhanden ist, dass er das Unternehmen fortführen und währenddessen Sanierungsmaßnahmen zumindest in Gang setzen kann.

Wenn dies möglich ist, wird der Insolvenzverwalter versuchen, die zukünftige Leistung durch eine Planung sichtbar zu machen, um aus dieser Planung den subjektiven Wert (potenzieller Verkaufspreis) zu dokumentieren. Im Rahmen dieser Planung wird der Insolvenzverwalter zu berücksichtigen haben, dass die künftigen Erträge nicht nur den üblichen Marktrisiken, sondern insbesondere den unternehmensindividuellen Risiken unterliegen. Dazu gehört z. B., dass gerade wegen der Insolvenz wesentliche Kunden die Geschäftsbeziehung abbrechen, weil sie an der Verlässlichkeit des Geschäftspartners Zweifel haben oder weil Service- bzw. Garantieleistungen möglicherweise nicht mehr erbracht werden können.

Möglicherweise kehren auch Lieferanten dem Unternehmen den Rücken, weil sie einen Forderungsverlust erlitten haben und daher die Geschäftsbeziehung abbrechen. Der wesentliche und vielleicht wichtigste Faktor dürfte aber sein, dass in der Insolvenz nicht selten Schlüsselmitarbeiter das Unternehmen verlassen. Gerade in der Insolvenz zeigt sich, dass die guten Mitarbeiter wechselbereit sind und einen neuen "sicheren Hafen" suchen. Zurück bleiben dann die Schwächeren im Unternehmen, was wiederum Auswirkungen auf den künftigen Unternehmenserfolg hat.

In dieser Lage schwinden regelmäßig die Verhandlungsmöglichkeiten des Insolvenzverwalters. Insbesondere wenn die Liquidität für eine Fortführung des Unternehmens knapp ist, beginnt ein Wettlauf des Insolvenzverwalters gegen die Zeit. Es ist aber bekannt, dass ein Druckverkauf in engem zeitlichem Korsett nur mit erheblichen Zugeständnissen an den Veräußerungspreis umzusetzen ist.

Der potenzielle Käufer des Unternehmens aber kann möglicherweise die Risiken, die der Insolvenzverwalter in seiner Bewertung kalkulieren muss, ausblenden, da er den Kunden, den Lieferanten, vor allem aber den Mitarbeitern eine sichere und seriöse Perspektive bieten kann. Daher wird sein subjektiver Unternehmenswert deutlich über dem subjektiven Unternehmenswert des Verkäufers (Insolvenzverwalter) liegen. Dies kann dazu führen, dass beide Parteien ein "gutes Geschäft" machen. Wenn dann die zeitliche Abfolge für den Insolvenzverwalter besonders kritisch ist, kann dies sogar dazu führen, dass der Käufer ein "Schnäppchen" machen kann.

Die Bewertung eines Unternehmens erfordert vielfältige Kenntnisse, die über die Kenntnisse eines üblichen Unternehmensbewerters hinausgehen. Insbesondere müssen neben den üblichen Faktoren das Krisenstadium und die Krisenursachen gründlich analysiert werden. Der Käufer muss überlegen, wie das Geschäftsmodell verändert werden kann, damit das Unternehmen in der Zukunft wieder wettbewerbsfähig wird. Hierzu muss er einschätzen, ob und in welchem Umfang er das Unternehmen mit den bestehenden Kunden und Lieferantenbeziehungen und mit der erforderlichen Belegschaft fortführen kann.

Ein solch umfangreiches Vorhaben ist es aber wert. Besonders interessant ist ein Kauf aus der Insolvenz, wenn die Käufer durch Zukäufe wachsen wollen und/oder wenn der Markteintritt ins Inland geplant ist. Der Käufer kann dann bei Zahlung eines moderaten Kaufpreises eine bestehende Infrastruktur übernehmen und sofort loslegen. Gegenüber der Gründung auf der grünen Wiese verliert er keine Zeit und ist sofort am Markt.

 

Autoreninfo

nico-testCornelius Nickert

Rechtsanwalt, Steuerberater, Fachanwalt für Insolvenz- und Steuerrecht, CVA (Certified Valuation Analyst EACVA)

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